Bir Türk anonim şirketindeki her fiyatlı yatırım turu, hukuki biçimiyle, mevcut pay sahiplerinin yeni payları alma yönündeki kanuni haklarından yatırımcı alabilsin diye vazgeçtiği bir sermaye artırımıdır. Term sheet buna “kapanış” der; 6102 sayılı Türk Ticaret Kanunu (TTK) ise 461. madde uyarınca rüçhan hakkının sınırlandırılması der ve yabancı şablonların görmezden gelmesinin pahalı olduğu koşullar bağlar: haklı sebep, esas sermayenin yüzde altmışlık nitelikli çoğunluğu, tescil ve ilan edilen gerekçeli bir yönetim kurulu raporu, hakkın kaldırılmadığı yerde en az on beş günlük kullanım süresi ve artırımı tescil etmek için, aşılınca tüm kararın geçersiz kaldığı üç aylık süre. Bu yazı rüçhan hakkının nasıl işlediğini, bir turun onu geçmesinin iki yolunu (oy birliğiyle feragat ya da nitelikli çoğunlukla sınırlama), yatırımcı sebebin kendisiyken “haklı sebep”in ne demek olduğunu, yönetim kurulu raporunu ve ilanı, on beş gün mekaniğini, kayıtlı sermaye yetkisiyle etkileşimi, hakkın devredilebilirliğini ve kapanmış bir turu tescilsiz bırakan hataları anlatıyor. Kayıtlı sermaye sistemi, imtiyazlı paylar ve emisyon primi yazılarımızın üzerine kuruluyor.
Hak ve gerekçesi
461/1. madde her pay sahibine yeni çıkarılan payları mevcut paylarının sermayeye oranına göre alma hakkı verir. Hak iki şeyi korur: pay sahibinin oransal payını, dolayısıyla oy ve ekonomik konumunu, ve bu payın değerini gerçek değerin altındaki ihraçlara karşı. Bir startup’ta ikinci kaygı çoğunlukla yoktur, çünkü tur primlidir; ama birincisi turun bütün amacıdır: yatırımcının sonunda pay sahibi olması gerekir, bu da mevcut pay sahiplerinin yeni paylar üzerindeki haklarını kullanmaması demektir. Kanun iki hukuka uygun yol sunar. Ya her pay sahibi bu artırım için haktan feragat eder; bu her pay sahibinin şahsen yaptığı bir işlemdir ve genel kurul muhalif bir pay sahibi adına yapamaz; ya da genel kurul 461/2. madde uyarınca bu artırım için hakkı sınırlar ya da kaldırır; koşullar sağlanmışsa bu muhalifleri de bağlar. Yalnızca kuruculardan oluşan cap table’lar birinci yolu kullanır; melekleri, ESOP sahipleri ya da ulaşılamayan bir pay sahibi olan cap table’lar ikincisini kullanır; asıl özenli kaleme alma gerektiren yol da ikincisidir.
Haklı sebep ve yüzde altmış çoğunluk
461/2. madde genel kurulun sermaye artırımı kararıyla rüçhan hakkının ancak haklı sebepler bulunduğunda ve en az esas sermayenin yüzde altmışının olumlu oyuyla sınırlandırılmasına ya da kaldırılmasına izin verir. Hüküm özellikle halka arzı, işletmelerin, işletme kısımlarının ve iştiraklerin devralınmasını ve işçilerin şirkete katılmasını haklı sebep sayar ve genel bir sınır ekler: rüçhan hakkının sınırlandırılması ve kaldırılmasıyla hiç kimse haklı görülmeyecek şekilde yararlandırılamaz veya kayba uğratılamaz. İş planını finanse etmek için primli fiyatla bir finansal yatırımcı almak, fiyat gerçek değerde ya da üzerinde ve karar yatırımcının katılımının şirkete neden yaradığını söylüyorsa Türk doktrini ve uygulamasında haklı sebep olarak kabul edilir; gerçek amacı belirli bir pay sahibini sulandırmak olan sınırlama haksız kaybın tipik örneğidir ve 445. madde uyarınca iptal edilebilir. Yüzde altmış eşiği toplantıda hazır oyların değil esas sermayenin yüzde altmışıdır; esas sözleşme bunu artırabilir, azaltamaz; esas sözleşmede sermaye artırımı için daha yüksek nisap varsa o uygulanır. İlgili ama ayrı bir kural 421/3 ve 454. maddelerdedir: yatırımcı için yeni imtiyazlı pay yaratmak sermayenin yüzde yetmiş beşini (m.421/3-b) ve mevcut imtiyazlı pay sahiplerinin hakları ihlal ediliyorsa ve bunlar genel kurulda zaten olumlu oy vermemişse m.454 uyarınca özel kurullarının onayını gerektirir; bunu imtiyazlı paylar yazısında ele aldık. Hem rüçhan hakkını sınırlayan hem A Grubu imtiyazlı pay yaratan bir Seri A turunun aynı gün iki çoğunluğa da ihtiyacı vardır.
Yönetim kurulu raporu
461/2. madde yönetim kurulunun rüçhan hakkının sınırlandırılmasının ya da kaldırılmasının gerekçelerini, yeni payların primli ya da primsiz çıkarılmasının sebeplerini ve primin nasıl hesaplandığını bir raporla açıklamasını ister; rapor tescil ve ilan edilir. 457. madde ayrıca her sermaye artırımı için açık, eksiksiz, doğru ve dürüst bilgi ilkesine göre hazırlanmış bir yönetim kurulu beyanı ister; nakdi artırımda artırılan kısmın tamamen taahhüt edildiğini ve ödenmesi gereken tutarın ödendiğini doğrular ve rüçhan hakları sınırlandırılmışsa bunun sebeplerini, miktarını ve oranını, kullanılmayan hakların kimlere, niçin ve ne fiyatla verildiğini açıklar. Uygulamada sicil iki belgeyi de bekler. İşe yarar bir rapor yatırımcıyı, tutarı ve primi, değerleme yöntemini (tipik olarak son tura ya da üçüncü taraf değerlemeye atıfla müzakere edilmiş pre-money), fonların kullanımını ve şirketin aynı tutarı mevcut pay sahiplerinden oransal olarak neden toplayamadığını ve yeni payların mevcut pay sahiplerinin paylarının değerinden düşük olmayan bir fiyatla çıkarıldığını belirtir. Türkiye Ticaret Sicili Gazetesi’nde tescil ve ilan edilen rapor, sonraki bir davacının aşması gereken kamusal kayıt olur.
Hakkın kaldırılmadığı yer: on beş günlük süre
Rüçhan hakkı tamamen ya da artırımın bir kısmı için yerinde kaldığında 461/3. madde yönetim kurulunun hakkın kullanılma esaslarını bir kararla belirlemesini ve pay sahiplerine en az on beş gün süre vermesini ister; karar tescil edilir, Türkiye Ticaret Sicili Gazetesi’nde ilan olunur ve şirketin internet sitesine konur. 459. madde ardından yeni payların ya değişik esas sözleşmede ya da artırımı, payların sayısını, itibari değerini, cins ve grubunu, peşin ödenen tutarı, bağlılık süresini ve varsa primi gösteren yazılı, kayıtsız şartsız iştirak taahhütnameleriyle taahhüt edilmesini ister. Yatırımcı dilimini mevcut pay sahiplerine oransal teklifle birleştiren ya da ESOP havuzu sahiplerine haklarını bırakan turların bu yüzden bir takvime ihtiyacı vardır: yönetim kurulu kararı, tescil ve ilan, on beş gün, taahhütnamelerin toplanması, yönetim kurulu beyanı, artırımın tescili. 461/5. madde şirketin pay sahibinin hakkını kullanmasını esas sözleşmedeki devir kısıtlamasını ileri sürerek engelleyemeyeceğini ekler; 461/4. madde hakkı devredilebilir kılar, dolayısıyla payını finanse edemeyen pay sahibi hakkını başka bir pay sahibine ya da yatırımcıya satabilir.
Kayıtlı sermaye ve üç aylık geçersizlik
460. madde uyarınca kayıtlı sermaye sistemini kabul etmiş şirkette artırıma yetki tavanı içinde yönetim kurulu karar verir ve 461/2. madde, yüzde altmış nisabı dışında, esas sözleşme yönetim kuruluna rüçhan hakkını sınırlama yetkisi vermişse (460/4) onun kararına da uygulanır; yönetim kurulu kararı hakkın sınırlanıp sınırlanmadığını, koşullarını ve süresini belirtir ve ilan edilip internet sitesinde yayımlanır (460/2). Pay sahipleri yönetim kurulu kararına ilanından itibaren bir ay içinde 445. madde sebepleriyle iptal davası açabilir (460/5). Hangi organ karar verirse versin 456/3. madde hazırlıksız şirketleri yakalayan süreyi koyar: artırım genel kurul ya da yönetim kurulu kararından itibaren üç ay içinde tescil edilemezse karar ve alınmışsa izin geçersiz hale gelir ve 345/2. madde uygulanır; yani ödenen tutarlar taahhüt sahiplerine geri verilir. Parası karardan sonra gelen, sicil başvurusu eksik belgeyle geciken ya da banka bloke mektubu geç gelen bir tur bu yüzden kararın dışına düşüp yeniden onaylanmak zorunda kalabilir. 456/1. madde bir ön koşul ekler: iç kaynaklardan artırım hariç, mevcut payların nakdi bedelleri tamamen ödenmediği sürece, önemsiz tutarlar dışında, sermaye artırılamaz; kurucuları ilk sermayenin bir kısmını hâlâ ödememiş olan şirket önce o ödemeleri tamamlamalıdır.
Turu tescilsiz bırakan hatalar
Beş hata sık tekrarlanır. ESOP paylarını tutan çalışanlar ya da ayrılmış bir kurucu ortak hâlâ pay sahibiyken ve feragat etmemişken yatırımcının pay sahipleri sözleşmesindeki imzasını tüm pay sahiplerinin feragati saymak; çare yüzde altmış çoğunlukla genel kurul sınırlaması ya da bireysel feragatlerdir. Kurucular “şirketin çoğunluğuna sahip” diye rüçhan hakkını basit çoğunlukla sınırlamak, oysa sermayenin yüzde altmışı ya da esas sözleşmedeki daha yüksek eşik sağlanmamıştır. Sebepler ve prime ilişkin yönetim kurulu raporunu atlamak; sicil ister ve inandırıcı biçimde geriye tarihlenemez. Dost bir yatırımcı için ihraç fiyatını turun ima ettiği gerçek değerin altına koymak; hukuka uygun sınırlamayı haksız kayba çevirir. Ve pay sahipleri sözleşmesindeki kapanış koşulları beklenenden uzun sürdüğü için üç aylık tescil penceresini kaçırmak; yeni karar ve rüçhan hakkı sınırlanmışsa yeni bir yüzde altmış oyu gerektirir. Her biri, şirketler hukuku takvimini havaleden sonra bir formalite saymak yerine kapanış listesine yerleştirmekle önlenebilir.
Pay sahipleri sözleşmesi gelecekteki tüm turlar için rüçhan hakkından feragat edebilir mi?
Sözleşmesel olarak pay sahipleri feragat etmeyi ya da sınırlama lehine oy vermeyi taahhüt edebilir ve taahhüt aralarında icra edilebilir. Şirketler hukuku bakımından her artırım yine ya fiili feragatleri ya da nitelikli bir genel kurul kararını gerektirir; taahhüdün ihlali tescil değil tazminat hakkı doğurur.
ESOP payı tutan çalışanların rüçhan hakkı var mı?
Pay sahibi olarak evet, artırım için 461/2 uyarınca sınırlanmadıkça. İşçilerin şirkete katılması kanunda sayılan haklı sebeplerden biridir; dolayısıyla bir tur hem yatırımcı hem yeni opsiyon havuzu lehine rüçhan hakkını tek kararla sınırlayabilir.
Yatırımcımız genel kurul olmadan sermaye artırımından pay istiyor. Mümkün mü?
Yalnızca esas sözleşmenin yönetim kuruluna tavan içinde sermaye artırma ve rüçhan hakkını sınırlama yetkisi verdiği kayıtlı sermaye sisteminde. Aksi halde genel kurul karar vermelidir. Kayıtlı sermaye yazımıza bakın.
İlgili: rüçhan hakkı · seyreltme önleme · genel kurul · ESOP için şarta bağlı sermaye.
Kaynak. 6102 sayılı Türk Ticaret Kanunu (m.345, 421, 445, 454, 456–457, 459–461).
Bu yazı genel bilgilendirme amacıyla hazırlanmıştır ve hukuki tavsiye niteliği taşımaz. Somut bir durumun değerlendirilmesi için hukuki destek alınmalıdır.
